当私募遇上“新三板”

2014年12月01日 上海证券报 

本报记者 周宏

  阳光私募机构的投资触角已经深入“新三板”,这个消息还是让人不大不小地吃了一惊。

  根据媒体报道,首只投资新三板做市企业的私募基金——少数派新三板1号投资基金已经准备发行。该产品专门以新三板做市和竞价交易企业为投资方向,成为首家投资相关标的的开放式产品。

  在此之前,能够让投资者接触新三板基金的方式只能是自己开户,或是通过投资PE基金来解决。前者需要个人500万以上的投资门槛,而后者发行的产品封闭期通常在3-5年。而现在,私募机构开始介入这个市场了,这是一股新的力量。

  私募为什么想到进入新三板市场,肯定是认为其中存在重大投资机会。

  一个现成的基本面数据是,新三板目前挂牌企业有1300家,其中交易最活跃的“采用做市制度”的68家企业——平均动态市盈率只有16倍,大概是创业板的五分之一,而平均利润增速也不见得低于创业板。这对于不少长期投资机构而言,显然产生了一个不错的“价值投资”的机会。

  当然,对于投资老手而言,还要问一个问题。这个价值机会的兑现需要多少时间?

  如果要等待新三板企业转板到创业板上,那么其中的时间成本是不小的。“套利”是需要机制打通和时间沉淀的,不计算价格的波动、转板的成功率。仅仅持有时间对于投资者而言是隐秘却实实在在的成本。

  如果不是转板,那么他们的投资着眼点又在哪里?

  根据少数派总经理周良的观点,除了未来转板可能之外,交易机制的变化带来的流动性溢价也是他们投资的着眼点。

  根据相关资料,新三板今年8月启动做市交易制度以来,成交量迅速增加。做市企业的成交量从单周不足3000万元,到上周已经突破了2.5亿元。采用做市交易的企业也增加到了68家。而根据官方发言人的透露,新三板竞价交易制度也将在今年末或者明年初择机推出。

  周良认为,随着明年竞价交易制度的实施,投资者门槛的降低,流动性溢价有望不断提升。而目前1300家新三板挂牌企业中,仅有68家采用做市制度。由于做市商对挂牌企业的情况非常熟悉,在做市前又需要自己出资金先买入部分股票。所以筛选出的做市企业,属于新兴成长行业居多,基本面确定性高,未来转变为竞价交易或者转板上市的可能较大。

  换言之,新的交易制度可能给投资标的带来更多资金,而更多资金可能催生更高的估值表现,这就是私募的投资思维的核心。

  当然,其中的潜在风险也很明白:第一,作为整体而言,交易制度的改变能否抬升起新三板的估值?第二、作为受托机构,私募基金管理人能否挑出那些有巨大估值上升空间的新三板股票来?

  不过,从产品创设的角度,新三板基金让我想起了三、四年前的一类创新产品——定增基金。

  当年采用定向增发发行的A股与如今的情况颇为相似。配售的股份有流动性不高(冻结一年),投资门槛高(初期要数千万)等缺陷,另外当时的股市系统性风险也更明显。因此,当时定增的配售总要打折,和配售时的价格相比,八折、八五折甚至更低的折扣都很普遍。

  同时,当时业内对于这类产品的争议也较大。争议焦点是,系统性风险和个股风险的问题。前者主要是担忧股市整体还要继续下跌,可能导致投资产品的系统性亏损。后者则是担忧部分定增企业未来经营不善的问题。但最终定增产品,作为一类新产品还是红红火火地发展起来了。

  回溯历史可以发现,上述两类风险确实都存在。甚至在2012年的股市低迷期,也确实造成了个别产品阶段性大幅亏损的情况。但总体来看,两类风险在行业层面都被化解了。系统性风险被明显的市价折扣和经年的盈利所抵消。而个股风险则被分散化的投资策略所抵消。随着日益发达的融资、分销网络的发展,定增产品的折扣逐步被分离出来,成为投资者的囊中物。

  市场的力量还是最伟大的。

 

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